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　　股指下滑到近1800點，政策之手終于再次出擊。這次政策托市有更多實質(zhì)性東西，匯金公司開始買股票了。于是，不少投資者就有了更多的期待，希望股市在1800點實現(xiàn)反轉(zhuǎn)，再走出一波牛市。

　　如果將時光倒流到2002年前，筆者毫不懷疑市場從此實現(xiàn)反轉(zhuǎn)的可能性，因為在2002年前政策不僅對市場產(chǎn)生很大影響，而且在很大程度上可以說是政策走向決定了市場走勢。例如，在1994年至2002年間，政府6次出臺利好政策干預(yù)股市下跌，形成了6個“政策底”。但2002年后的股市下跌過程中政府出臺了很多政策，卻一直沒能阻止股市下跌的步伐。

　　政策之所以能夠主導(dǎo)市場的漲跌，最重要的原因有兩個：一是股票市場的規(guī)模相對于金融總量來說很小，二是市場的博弈對象主要是投資者與政府。

　　如今，這兩個條件都發(fā)生了巨大的變化。2005年前，股票流通市值占儲蓄存款的比例為10%左右，占M2的比例為3%左右。但2007年后，股票流通市值占儲蓄存款的比例增加到了50%左右，占M2的比例增加到20%左右，股票市場在金融總量中的地位迅速提高。股票市場體量的迅速增加使人為因素對市場產(chǎn)生作用的效果必然降低。

　　其次，2002年前后的投資者結(jié)構(gòu)有了很大變化。2001年前機構(gòu)投資者的資金大多數(shù)是短線資金，股市博弈主要是莊家與政府之間的博弈，或者說是投資者與政府之間的博弈。而2002年后市場悄然發(fā)生巨變，以基金為主的機構(gòu)投資者迅速崛起，基金持有的股份占流通市值的比例從2000年的1%迅速增加到2002年的5%、2005年的10%、2007年的30%,基金成為市場真正的主力。

　　基金的發(fā)展改變了股票市場的生態(tài)結(jié)構(gòu)，博弈的對象和方式都發(fā)生了變化。基金的迅速壯大使“坐莊”行為難以為繼。在很大程度上可以說“基金是莊家的天敵”。2002年后，基金規(guī)模超常規(guī)增長，影響越來越大，2001年至2005年的熊市可以看作是基金消滅“莊家”的過程。當股市跌到1000點時，昔日“莊家”基本上被消滅，因此股價見底。

　　2005年后的股市博弈主要是基金之間的博弈。對于2005年后的機構(gòu)投資者而言，從眾行為表現(xiàn)得越來越明顯，市場形象的比喻是“抱團取暖”。這與基金經(jīng)理的考核制度直接相關(guān)。決定基金經(jīng)理的薪酬及獎金的是自己管理的基金凈值增長速度在行業(yè)內(nèi)的排名，如果采取獨立的投資策略，基金經(jīng)理下課的風(fēng)險將很大，于是大家的投資行為必須高度一致。這就是當前基金的“囚徒困境”。因此，基金可以穩(wěn)定市場的結(jié)論在我國的股票市場里是不成立的。

　　要使深處“囚徒困境”的基金經(jīng)理擺脫“困境”，需要足夠的時間和外在環(huán)境。那么，什么因素對市場起關(guān)鍵的作用？答案是“趨勢”。只有當市場發(fā)出明確的上漲趨勢時，基金經(jīng)理們才會傾向于增加倉位，出現(xiàn)買股票的從眾行為。

　　結(jié)合當前國際及國內(nèi)經(jīng)濟基本面的情況，期待股市大幅度上漲的理由已經(jīng)難以成立，我們應(yīng)該為可能到來的冬天多做些準備。 (作者尹中立，中國社科院金融研究所學(xué)者)